聚焦IPO丨机器人行业步入快车道，高增长背后毛利率、资金链仍待关注
本刊编辑部 | 刘杰
伴随着工业自动化和智能制造的发展浪潮，移动机器人行业资本运作频繁，导致行业竞争进入白热化，一些公司暴露出的问题引发交易所问询。
近年来，机器人赛道一直备受投资者青睐，在资本的加持下，不少机器人公司纷纷上市，以求更广阔的发展空间。当前正在IPO的机器人公司就有不少，比如有着国内“协作机器人第一股”美誉的节卡股份便向科创板递交了招股书；海康威视分拆子公司海康机器拟赴创业板上市，该子公司为机器视觉和移动机器人产品及解决方案提供商；此外，中金公司此前也发布了深圳市越疆科技股份有限公司IPO的上市辅导备案报告，据相关资料显示，该公司是一家智能协作机器人解决方案提供商。
机器人行业步入快车道，诸多行业企业处于快速成长阶段，不过从一些IPO公司公布的资料来看，其中也暗藏不少风险，一些公司业绩增长的可持续性引发交易所问询；赛道竞争加剧之下，价格战引发部分公司盈利水平的下降也成为市场关注的重点。
机器人行业步入快车道
增长持续性值得关注
近年来，政府持续加大力度支持机器人行业的发展，陆续出台了《“十四五”智能制造发展规划》《“十四五”机器人产业发展规划》等一系列利好政策，明确指出要大力发展包括智能焊接机器人、半导体（洁净）机器人等工业机器人在内的通用智能制造装备，大力发展协作机器人等新型智能制造装备。目标是到2025年，我国成为全球机器人技术创新策源地、高端制造集聚地和集成应用新高地。
国家政策的出台为机器人行业稳健高质量发展营造了良好的生存环境，机器人行业步入发展快车道，很多行业公司业绩实现快速增长。 以节卡股份为例，2020年至2022年（以下简称“报告期”），其营业收入分别为4827.86万元、1.76亿元、2.81亿元，保持高速增长，复合增长率高达141.16%。 无独有偶，同期，海康机器实现营业收入分别为15.25亿元、27.68亿元、39.42亿元，复合增长率为60.80%。
不过，一些公司在快速成长过程中也暗藏着诸多不稳定因素，譬如“业绩增长的可持续性以及持续经营能力”便成为交易所对上述公司问询的重点。 以节卡股份为例，报告期内，其剔除汇兑损益影响后扣非归母净利润分别为-2607.36万元、-1827.44万元和-2992.19万元，处于持续亏损的状态。 还值得一提的是，其税收优惠占利润总额的比重比较高，分别为-8.60%、-42.12%和318.72%，这意味着其业绩较为依赖税收优惠。
节卡股份“增收不增利”的现实与其研发费用及销售费用双高不无关系。 报告期各期，其研发费用分别为1801.49万元、2685.20万元、4750.92万元，占营业收入的比重分别为37.31%、15.27%及16.92%； 销售费用分别为2005.47万元、4995.90万元、8624.31万元，占营业收入的比重分别为41.54%、28.41%、30.72%。
值得一提的是，节卡股份的上述指标均远高于其在招股书中披露的可比公司均值。 据披露，同周期内，其可比公司研发费用率均值分别为6.57%、6.67%、2.61%，销售费用率均值分别为8.52%、8.02%、5.29%。 一方面，意味着公司着力于加大研发，提升产品性能，完善销售渠道体系的搭建，将有利于其获得先发优势，占领较大市场份额； 而另一方面，其净利润难免遭受较大影响，一旦研发或渠道布局方面出现偏差，业绩增长持续性方面的风险便会增加。
在业务可持续方面，节卡股份几项指标的异常引起了上海证券交易所的关注，资料显示，其产销率较低，约为55%-79%； 存货逐年大幅增加且库龄较长，报告期内，一年以上库龄的存货占比分别为45.68%、32.73%、37.65%； 主要客户变动频繁，以2022年为例，前五大客户中，有两家未曾出现在前五大客户名单中； 产品退换货率较高，报告期内，分别为8.58%、4.13%、9.29%。 就上述情况中所暴露出的问题，上海证券交易所质疑： “上述情况是否具备合理性，是否存在产品适销性及稳定性差、成熟度低、规模化应用受限等情形，是否影响与客户交易的持续性。 ”
在问询函回复中，节卡股份就上述问题进行了解答，并且对公司未来业绩进行了预测，其预计2024年实现剔除汇兑损益影响后扣非后净利润的扭亏为盈，届时其营业收入预计约为5.55亿元。 不过，其能否实现业绩预测只能拭目以待。
另一家公司海康机器同样面临业绩成长性风险。 其核心产品机器视觉及移动机器人主要应用于下游客户的生产制造、仓储运输以及生产流转等环节，对于客户而言属于其生产线或仓储线等固定资产投资，其未来能否继续保持高速增长的趋势受宏观经济、产业政策、客户投资预算等影响。
据招股书显示，海康机器下游行业包括3C电子、新能源、汽车等，其表示，2023年以来，前述部分行业存在固定资产投资增速放缓、结构性产能过剩等情形，对其业务增长造成一定影响。
赛道竞争进入白热化
密切关注毛利率变动情况
海康机器所处的移动机器人赛道竞争愈发激烈，其下游应用领域的应用需求也处于高速迭代期，技术迭代与产品创新频繁。且伴随着工业自动化和智能制造的发展浪潮，行业竞争对手在产品性能与价格上对其产品销售形成竞争压力，也使得移动机器人行业的资本运作频繁，大量相关企业获得融资涌入移动机器人赛道，导致行业竞争进入白热化。
对于上述情况，深圳证券交易所在问询函中提到“行业竞争的加剧导致发行人报告期内部分产品存在一定幅度的降价，尤其是移动机器人业务方面较为明显。”据招股书也显示，2022年，海康机器的移动机器人产品售价为7.14万元，较上年降幅为3.18%。
更重要的是，2020年至2023年上半年，海康机器移动机器人业务毛利率分别为42.89%、38.61%、35.28%、34.84%，呈现逐年下滑趋势。其表示，主要由行业竞争导致的产品价格波动、产品成本波动、产品结构及各业务模式的比重变化等多重因素共同作用导致。
毛利率贯穿了一家公司的“产、供、销”等核心业务环节，反映了公司业务转化为利润的核心能力，直接影响着公司的竞争力。
海康机器在招股书中也提示了相关风险，其称若未来出现宏观及产业环境变化带来下游需求大幅下降、技术创新与行业竞争引起行业毛利率持续下滑，以及其因解决方案及交付能力不足失去当前良好的行业口碑等风险因素，且其内部整改举措不能有效对冲以上情形带来的不利影响，则其面临移动机器人产品持续竞争力下降的风险。
节卡股份的情况类似，据招股书显示，报告期各期，其综合毛利率分别为50.31%、49.39%、50.23%。其主营业务主要包含机器人整机业务及机器人系统集成业务，其中，机器人整机业务毛利率分别为52.49%、57.32%和56.72%，呈现稳中有升的趋势；机器人系统集成业务收入的毛利率分别为39.35%、14.43%、26.49%，呈现较大波动。还值得一提的是，其毛利率较低的机器人系统集成业务收入占比不断提升，报告期内，该业务收入占比分别为14.54%、17.91%、21.14%。
上海证券交易所也关注到，目前协作机器人企业处于冲规模抢占市场份额时期，同质化竞争严重，厂商们纷纷采取价格战方式，且部分工业机器人巨头已进入协作机器人领域。对此，要求公司说明：“系统集成业务在手订单预计毛利率情况及未来变化趋势，随着该业务收入占比的增加、工业机器人巨头参与竞争、易实现场景的饱和，公司是否存在毛利率进一步下滑的风险。”
节卡股份在问询函答复中虽然给出了“短期内毛利率将保持相对稳定”的答案，不过其在招股书中曾表示，机器人系统集成业务存在显著的定制化特征，受项目实施周期、实施难度、原材料价格波动、客户需求变化、是否首台套等因素影响，若其不能有效平衡客户需求与实施成本、不能较快增厚业务体量及优化业务结构，将会对其经营业绩造成一定不利影响。
个别公司负债偏高
资金链安全性备受考验
节卡股份和海康机器面临的难题还包括同处于持续“失血”的状态。据招股说明书显示，报告期各期，节卡股份经营活动产生的现金流量净额分别为-4238.78万元、-3559.42万元、-1.05亿元；2020年至2023年上半年，海康机器经营活动产生的现金流量净额则分别为1.03亿元、-3.25亿元、-3971.80万元、-2.94亿元。
上述情形引发上海证券交易所关注，要求公司结合各业务销售收现及采购付现情况、各项成本费用支出情况等，说明经营活动产生的现金流量净额持续为负的合理性。节卡股份表示，从产品开发、产线投建、产品性能不断完善到形成规模化销售，产生持续稳定的利润与现金流需要一定时间。经营活动现金流持续为负，主要系公司在快速发展的过程中，收入的增长滞后于存货的采购、人才团队的建设等，使得现金流出较大。
海康机器除了现金流问题外，其还存在资产负债率较高的风险，2020年至2023年上半年，其资产负债率分别为86.84%、69.46%、70.49%、66.23%，而其招股书披露的同行业可比公司资产负债率均值分别为31.17%、31.07%、29.14%、30.34%，可见其负债水平远高于同行业均值。
究其原因，在自身现金流不足的情况下，海康机器通过外部金融机构借款以满足营运资金需求的增长，2020年至2023年上半年，其短期借款分别为0元、3903.65万元、6.09亿元、6.12亿元，长期借款分别为0元、1900万元、3.49亿元、4.27亿元。其银行借款呈不断增长趋势。
随着债务增加，海康机器的财务费用持续攀升，2020年至2023年上半年，其财务费用分别为-620.76万元、569.12万元、2334.94万元、1307.89万元。其表示，截至2023年上半年末，作为借款人和用款人，从外部金融机构借入的本金余额为10.50亿元，借款产生的相关利息支出相较报告期初将增长较快。如未来发行人无法有效控制财务费用的快速增长，将对公司未来盈利水平带来不利影响。
（本文已刊发于11月11日《证券市场周刊》。）